足元の相場膠着について~第一幕と第二幕の間の、必要な一休み~

 世界的に、総じて株価の堅調展開と外貨高・円安気味の推移が続いているが、ここ2週間ほどは、週央に向けて株価や外貨相場が調整し、週末にかけて持ち直す、といった展開が繰り返されている。すなわち、株価と外貨の上昇基調の中にありながらも、やや膠着色を帯び始めているとも言える。

 こうした膠着気味の相場展開については、後付けでいろいろと講釈がなされる。それは、たとえば甘利経済再生担当相の円の水準に関する発言があったとか、日銀の金融政策決定会合に関する思惑だとか、米国株については、同国の10~12月期の企業決算発表に伴う様子見だとかであろう。そうした外部要因によって、日本株も揺れ動いている、との解釈だ。

 しかし、現在の相場膠着の真の要因は、そうした後付けの理由にあるのではなく、単に、これまでの世界的な株高や外貨高・円安のスピードが速かったため、上値で利食い売りが出て、それで下げれば押し目買いが出ている、といった投資家の動きに尽きるのではないだろうか。実際、日経平均の11000円、米ドル円相場の90円、ユーロ円相場の120円水準は、心理的な節目になりつつあり、これらの水準を抜けても定着していない。こうした目処より上の水準が定着するには、もう少し時間が必要なように思われる。

 では、なぜ「上がれば売り、下がれば買い」という状況に陥ってしまっているのかと言えば、これまでの上昇第一幕と、これからの上昇第二幕の幕間にあるため、と考えている。それは、相場のスピード調整、投資家のポジション整理のため、必要な時間でもある。当メモでは、まず幕間である、という点について、もう少し詳しく解説したい。また、そうした相場付きの解釈との関連で、「今の日本株は流動性相場だ」「今後バブルが派生するかもしれない」という声があるので、後半でその点について述べてみたい。

1.期待で分岐点を越えた日本の株価と円安、今後は現実で分岐点越えを維持するのか?

 昨年11月一杯までは、国内株価の上昇や円安に対して懐疑的な見方が強かった。「裁定買い残が積み上がっているから、またどうせ株価は下落する」「シカゴの円先物の売り残が積み上がっているから、また円高に振れ戻る」という意見も多く聞かれた。また株高・円安と矛盾する形で、国内長期国債が買われて10年国債利回りは低下を続けていた。株価が正しいのか、逆に債券相場や悲観論が正しいのか、といった分岐点にあったと考える。しかし、昨年12月以降の展開は、株価上昇、長期国債価格安となり、分岐点を株高・円安方向へと越えたと言える。

 しかし、このまま分岐点を越えたままで推移し、株価や外貨は何の心配もなく上がり続けるかどうかは、無条件ではない。すなわち、これまでは株高・外貨高の第一幕であったが、これから期待される第二幕が実現するには、条件があるからだ。

 それでは、これまでの株価上昇・円安と、これから起こるとすればこうなるという株価上昇・円安を、整理してみよう(図表1)。

(図表1)

これまでの相場(第一幕) これから予想される相場(第二幕)
(材料)
「安倍効果」期待 実際の日本経済のデフレ脱却(への確信)
資金需要の拡大による「真の金余り」
企業収益実態改善(への確信)
(投資家)
短期外国人投資家の思惑買い 株式:内外長期投資家による現物買い
(主として先物主導) 外国為替:内外経済を踏まえた外貨買い
リスク許容度が高まった国内投資家
による外貨建て資産買い

 すなわち昨年は、国内株式・為替市場については、「安倍新政権が行なう政策が効くかどうかわからないが、とりあえずそれに乗ってみよう」との外国人短期筋による株買い・円売りが中心であったと考える。年金等の外国人長期投資家は、まだ日本株高について懐疑的だ(昨年、長期筋が日本株を1株も買っていなかった、と言っているのではない)。現在は、ちょうど短期筋の買いと、来たるべき長期筋の買いの狭間にあり、だからこそ一旦株価や外貨はお休み商状を交えているのだろう。

 内外長期筋が日本株を買うか、また為替市場においては、投機ではなく長期的な投資が円から外貨に向かうか、のカギは、安倍新政権が、日銀への追加緩和要請以外の、景気・企業支援(規制緩和、法人税減税、政策減税、日本企業の輸出支援等)を打ち出し、さらにそうした策を実行して、それが景気・企業収益の浮揚効果を挙げられるという確信が得られるか、にあるだろう。そうして国内株価の上昇基調が鮮明になれば、日本の投資家のリスク許容度が上がり、円から外貨への投資が拡大するだろう。

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